sábado, 11 de junio de 2011
Tipos de inversión
viernes, 8 de octubre de 2010
Construcción de los flujos de caja
Construcción de los flujos de caja: un ejemplo
Ahora sí lo prometido. Considere este pequeño caso: Un proyecto cuya inversión es de 100 soles y dura tres años, será financiado en un 50 por ciento con un préstamo a una tasa del 10 por ciento anual y, cuyo principal, será pagado en una cuota al final del año 3.La estructura de la inversión es 70% activos fijos y 30% capital de trabajo. Asumamos que la utilidad operativa del proyecto, sin considerar depreciación, es de S/.180 y esta asciende al 33.33% anual (es decir el activo fijo se deprecia hasta S/.0 en los tres años del proyecto). Al final de la vida útil (cuando el proyecto se liquida), el activo fijo se vende en S/.10. Asimismo, la tasa de impuesto a la renta está fijada en 30% y, por simplicidad, supondremos que no hay IGV. Con estos datos hallemos el FCL y el FCA.Antes de hacer las proyecciones, precisemos los puntos siguientes: uno. El proyecto es de una empresa nueva (en otras palabras la empresa es el proyecto); segundo. Es un proyecto apalancado (los accionistas han decidido tomar deuda para financiar parte de la inversión); tercero. El proyecto dura 4 años (1 año de inversión (año 0) y tres años de operación (vida útil). A efectos de simplificar el caso, asumiremos que el proyecto se liquida en el último año de vida útil (año3). También, podríamos haber considerado un año 4, que sería el año de liquidación.Armados con esos datos y precisiones, hallaremos el FCL por el método del NOPAT (lo invito a hacer el flujo por los otros dos métodos discutidos en las entregas anteriores: Directo y Ebitda). Debemos empezar proyectando el estado de ganancias y pérdidas económico (esto es, sin considerar los intereses a pesar que el proyecto tiene deuda). Recuerde que lo necesitamos para poder determinar el NOPAT, que es la base de la proyección por este método.La proyección arroja los resultados siguientes:Ojo, que utilidad operativa del estado de ganancias y pérdidas es igual a la utilidad operativa sin considerar la depreciación (S/.180) - la depreciación (S/.23.3 o S/.70 x 33%).No pierda de vista los comentarios insertos en el cuadro. Note que al ser un proyecto de una empresa nueva, no hay ningún efecto tributario en el año de inversión.Con el NOPAT podemos proyectar el FCL.Interpretemos estos resultados a la luz de lo explicado. El proyecto recibe S/.100 y entrega, en efectivo, S/.133 cada año durante los dos primeros años, y S/.170 en el tercero. Como dijimos en el post anterior en el FCL, al proyecto no le importa quienes lo financian. Recibe S/.100 y genera en efectivo, a lo largo de su vida útil, un total de S/.436. Cómo se lo repartan los que lo financiaron, no es de su incumbencia.Para saber cómo se lo reparten los que aportaron estos S/.100, debemos hallar el FCA. En otras palabras, queremos saber cuánto reciben en efectivo los acreedores y los accionistas. La línea final (FCA), muestra cuánto le queda al accionista luego que el proyecto paga la deuda contraída.Obviamente, al FCL debemos quitarle lo que los acreedores se llevan y, luego, calcular el efecto fiscal (el menor monto del pago en el impuesto) en el que se incurrió, al no incluirse en el estado de ganancias y pérdidas los intereses. Nuevamente, no deje de prestar atención a los comentarios insertos en la proyección.Interpretemos los resultados. A los accionistas, el proyecto les pide S/.50 (S/.100 la inversión total - S/.50 que ponen los bancos) y les entrega, en efectivo, S/.129.5 por dos años y S/.116.5 en el tercero. Observe que en el año 3, no sólo se paga intereses (S/.5), sino que también, se debe devolver el principal (S/.50) de la deuda contraída. También, es valioso tener en cuenta que el EFI aplica en todos los años, porque hay utilidades en los tres años de vida útil del proyecto.Ahora, debemos contestar la pregunta fundamental en las Finanzas. ¿Este proyecto agrega valor a los accionistas? Para eso, es necesario discutir primero el concepto de la tasa de descuento. No se preocupe, que en el próximo post se lo explico.Aviso parroquial: En el post anterior, por error, invertí los estados de ganancias y pérdidas. Al que denominé "normal" era en realidad el "económico" y viceversa. Ya lo subsane y agradezco al lector que me hizo la observación.
Ahora sí lo prometido. Considere este pequeño caso: Un proyecto cuya inversión es de 100 soles y dura tres años, será financiado en un 50 por ciento con un préstamo a una tasa del 10 por ciento anual y, cuyo principal, será pagado en una cuota al final del año 3.La estructura de la inversión es 70% activos fijos y 30% capital de trabajo. Asumamos que la utilidad operativa del proyecto, sin considerar depreciación, es de S/.180 y esta asciende al 33.33% anual (es decir el activo fijo se deprecia hasta S/.0 en los tres años del proyecto). Al final de la vida útil (cuando el proyecto se liquida), el activo fijo se vende en S/.10. Asimismo, la tasa de impuesto a la renta está fijada en 30% y, por simplicidad, supondremos que no hay IGV. Con estos datos hallemos el FCL y el FCA.Antes de hacer las proyecciones, precisemos los puntos siguientes: uno. El proyecto es de una empresa nueva (en otras palabras la empresa es el proyecto); segundo. Es un proyecto apalancado (los accionistas han decidido tomar deuda para financiar parte de la inversión); tercero. El proyecto dura 4 años (1 año de inversión (año 0) y tres años de operación (vida útil). A efectos de simplificar el caso, asumiremos que el proyecto se liquida en el último año de vida útil (año3). También, podríamos haber considerado un año 4, que sería el año de liquidación.Armados con esos datos y precisiones, hallaremos el FCL por el método del NOPAT (lo invito a hacer el flujo por los otros dos métodos discutidos en las entregas anteriores: Directo y Ebitda). Debemos empezar proyectando el estado de ganancias y pérdidas económico (esto es, sin considerar los intereses a pesar que el proyecto tiene deuda). Recuerde que lo necesitamos para poder determinar el NOPAT, que es la base de la proyección por este método.La proyección arroja los resultados siguientes:Ojo, que utilidad operativa del estado de ganancias y pérdidas es igual a la utilidad operativa sin considerar la depreciación (S/.180) - la depreciación (S/.23.3 o S/.70 x 33%).No pierda de vista los comentarios insertos en el cuadro. Note que al ser un proyecto de una empresa nueva, no hay ningún efecto tributario en el año de inversión.Con el NOPAT podemos proyectar el FCL.Interpretemos estos resultados a la luz de lo explicado. El proyecto recibe S/.100 y entrega, en efectivo, S/.133 cada año durante los dos primeros años, y S/.170 en el tercero. Como dijimos en el post anterior en el FCL, al proyecto no le importa quienes lo financian. Recibe S/.100 y genera en efectivo, a lo largo de su vida útil, un total de S/.436. Cómo se lo repartan los que lo financiaron, no es de su incumbencia.Para saber cómo se lo reparten los que aportaron estos S/.100, debemos hallar el FCA. En otras palabras, queremos saber cuánto reciben en efectivo los acreedores y los accionistas. La línea final (FCA), muestra cuánto le queda al accionista luego que el proyecto paga la deuda contraída.Obviamente, al FCL debemos quitarle lo que los acreedores se llevan y, luego, calcular el efecto fiscal (el menor monto del pago en el impuesto) en el que se incurrió, al no incluirse en el estado de ganancias y pérdidas los intereses. Nuevamente, no deje de prestar atención a los comentarios insertos en la proyección.Interpretemos los resultados. A los accionistas, el proyecto les pide S/.50 (S/.100 la inversión total - S/.50 que ponen los bancos) y les entrega, en efectivo, S/.129.5 por dos años y S/.116.5 en el tercero. Observe que en el año 3, no sólo se paga intereses (S/.5), sino que también, se debe devolver el principal (S/.50) de la deuda contraída. También, es valioso tener en cuenta que el EFI aplica en todos los años, porque hay utilidades en los tres años de vida útil del proyecto.Ahora, debemos contestar la pregunta fundamental en las Finanzas. ¿Este proyecto agrega valor a los accionistas? Para eso, es necesario discutir primero el concepto de la tasa de descuento. No se preocupe, que en el próximo post se lo explico.Aviso parroquial: En el post anterior, por error, invertí los estados de ganancias y pérdidas. Al que denominé "normal" era en realidad el "económico" y viceversa. Ya lo subsane y agradezco al lector que me hizo la observación.
domingo, 25 de julio de 2010
Metodologías para construir, el FCL de un proyecto
Por:Paúl Lira Briceño. Economista por la Universidad del Pacífico. MBA del Incae-Adolfo Ibáñez
La construcción del flujo de caja libre (FCL o si quiere sofisticarse "Free Cashflow") sigue cualquiera de estas tres metodologías: Alternativa 1: Método directo. Lo que implica armar el FCL línea por línea (ingresos, egresos operativos, impuestos, inversiones, etc.) Alternativa 2: Método indirecto, también conocido como el método del NOPAT, las siglas en inglés de utilidad operativa después de impuestos (Ut. Operativa * (1 - Tax)). Alternativa 3: Método del EBITDA (o menos elegantemente, en castellano: la utilidad operativa + la depreciación y la amortización de intangibles).Los tres métodos deben arrojar el mismo resultado final, siempre y cuando asumamos que las ventas y las compras se hacen al contado (si no se acuerda el porqué, revise el post "Cómo construir el flujo de caja de un proyecto"). Sin embargo, sea cual sea el método escogido, no pierda de vista que siempre debe proyectarse el estado de ganancias y pérdidas del proyecto. Un momento, ¿no es que sólo interesaba la caja y no la utilidad? Sí, efectivamente es así, pero en cualquiera de los tres métodos, necesitamos insumos que sólo pueden ser proporcionados por este estado financiero. En el método directo nos proporciona el impuesto a la renta; en el método del NOPAT nos brinda la utilidad operativa; y, en el método del EBITDA, nos entrega la utilidad operativa y la depreciación y amortización de intangibles. No pierda de vista que, sea cual sea la estructura de financiamiento del proyecto, el estado de ganancias y pérdidas no debe incluir los gastos financieros (pago de intereses a los bancos). No se rompa la cabeza, después le digo como incluir los gastos financieros dentro del Flujo de Caja.Una última atingencia, en la evaluación de un proyecto se considera, por conveniencia, que cuando se recibe o se paga efectivo, estos movimientos se producen en el último día del período. Por ejemplo, si el efectivo recibido por las ventas del primer año del proyecto (período enero-diciembre) asciende a S/.100,000.00, entonces se asume que esa entrada en efectivo se recibe el último día del año 1 (o en otras palabras, no se toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo del efectivo que recibió durante el año).¿Un consejo?, siempre proyecte primero el FC de operación, luego el FC de inversión y, por último, el FC de liquidación.Hablemos ahora del FC de liquidación. Si existe, es porque hay un período de liquidación del proyecto. En teoría, la liquidación se da en el año n+1, es decir, un año después del último año de vida del proyecto. Sin embargo, en la práctica, muchos evaluadores lo incluyen dentro del último año de vida (es decir en el período n).¿Por qué se liquida un proyecto? Simple, se liquida porque luego de su vida útil, los activos fijos ya no nos sirven y, por lo tanto, debemos venderlos (casi siempre al valor en libros) y, de esta manera, también se recupera el total de capital de trabajo invertido en el proyecto. La razón es bastante fácil de entender: dado que capital de trabajo son los recursos que tiene que mantener el proyecto para poder seguir produciendo mientras cobra lo vendido ¿para qué se necesitan esas inversiones si ya no se producirá más?Luego de esta explicación larga; pero necesaria, resumamos esquemáticamente las 3 metodologías descritas:
La construcción del flujo de caja libre (FCL o si quiere sofisticarse "Free Cashflow") sigue cualquiera de estas tres metodologías: Alternativa 1: Método directo. Lo que implica armar el FCL línea por línea (ingresos, egresos operativos, impuestos, inversiones, etc.) Alternativa 2: Método indirecto, también conocido como el método del NOPAT, las siglas en inglés de utilidad operativa después de impuestos (Ut. Operativa * (1 - Tax)). Alternativa 3: Método del EBITDA (o menos elegantemente, en castellano: la utilidad operativa + la depreciación y la amortización de intangibles).Los tres métodos deben arrojar el mismo resultado final, siempre y cuando asumamos que las ventas y las compras se hacen al contado (si no se acuerda el porqué, revise el post "Cómo construir el flujo de caja de un proyecto"). Sin embargo, sea cual sea el método escogido, no pierda de vista que siempre debe proyectarse el estado de ganancias y pérdidas del proyecto. Un momento, ¿no es que sólo interesaba la caja y no la utilidad? Sí, efectivamente es así, pero en cualquiera de los tres métodos, necesitamos insumos que sólo pueden ser proporcionados por este estado financiero. En el método directo nos proporciona el impuesto a la renta; en el método del NOPAT nos brinda la utilidad operativa; y, en el método del EBITDA, nos entrega la utilidad operativa y la depreciación y amortización de intangibles. No pierda de vista que, sea cual sea la estructura de financiamiento del proyecto, el estado de ganancias y pérdidas no debe incluir los gastos financieros (pago de intereses a los bancos). No se rompa la cabeza, después le digo como incluir los gastos financieros dentro del Flujo de Caja.Una última atingencia, en la evaluación de un proyecto se considera, por conveniencia, que cuando se recibe o se paga efectivo, estos movimientos se producen en el último día del período. Por ejemplo, si el efectivo recibido por las ventas del primer año del proyecto (período enero-diciembre) asciende a S/.100,000.00, entonces se asume que esa entrada en efectivo se recibe el último día del año 1 (o en otras palabras, no se toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo del efectivo que recibió durante el año).¿Un consejo?, siempre proyecte primero el FC de operación, luego el FC de inversión y, por último, el FC de liquidación.Hablemos ahora del FC de liquidación. Si existe, es porque hay un período de liquidación del proyecto. En teoría, la liquidación se da en el año n+1, es decir, un año después del último año de vida del proyecto. Sin embargo, en la práctica, muchos evaluadores lo incluyen dentro del último año de vida (es decir en el período n).¿Por qué se liquida un proyecto? Simple, se liquida porque luego de su vida útil, los activos fijos ya no nos sirven y, por lo tanto, debemos venderlos (casi siempre al valor en libros) y, de esta manera, también se recupera el total de capital de trabajo invertido en el proyecto. La razón es bastante fácil de entender: dado que capital de trabajo son los recursos que tiene que mantener el proyecto para poder seguir produciendo mientras cobra lo vendido ¿para qué se necesitan esas inversiones si ya no se producirá más?Luego de esta explicación larga; pero necesaria, resumamos esquemáticamente las 3 metodologías descritas:
Mediante la proyección del FCL, llegaremos a determinar cuánta caja arrojará el proyecto. Observe con atención la última línea de la proyección (lo verá más claro en el FCL elaborado por el método directo). Si la generación de caja es positiva, entonces quiere decir que ese dinero está disponible, luego que el proyecto cubrió sus costos operativos (es decir cumplió con los trabajadores y proveedores), pagó sus impuestos (cumplió con el estado) y realizó las inversiones en activos fijos y capital de trabajo, necesarias para que el proyecto siga produciendo los bienes y servicios para los cuales fue creado. Acuérdese que si el proyecto está apalancado (tiene deuda), ese dinero debe ser repartido entre acreedores y accionistas (en ese orden), si no lo está, entonces, esa plata se la lleva íntegramente el accionista. Si este no es el caso (es decir, si el proyecto tiene deuda dentro de su estructura de financiamiento), entonces debemos hallar el FC del accionista. Esto es, la cantidad de dinero que le queda al accionista luego de cubrir costos, pagar impuestos, realizar inversiones y PAGAR A LOS ACREEDORES.
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